天相投顾研报案抖出出炉内幕

投资研报的乌龙事件屡屡发生，而研报究竟为何物？效力几何？研报发布者应当尽何种义务？在法律上并未有明确规定。研报的制定者认为研报并不向单个投资者发布，因此不应当承担责任。而投资者则认为，研报的内容失实，给投资造成的损失理应得到赔偿

法治周末记者 郭素凡

围绕证券研究报告的预测尺度和责任义务，再起争端。

日前，因参考天相投资顾问有限公司（下称天相投顾）研报而最终导致投资亏损的股民王某和夏某，最终向证监会求助。

研报不是投资建议，它只是根据公开信息对股票价值作出判断，作为投资参考。而股票价格会围绕价值波动，投资者决定在什么价格买卖是自己的决策。天相投顾法律合规部王昕如此向法治周末记者解释。

两股民的代理律师张远忠则认为，分析师出研报预测可以不准，但预测依据的事实不能有假，而且预测的目标必须合理。

无独有偶，2月29日，北京证监局以书面形式回应股民状告信达证券关于宝安石墨矿研报涉嫌虚假案。据了解，此前证监会还未曾就券商研究报告不实的问题进行过调查。

尽管如此，乌龙研报事件一直都没停止过。宝安石墨矿事件中，多家券商曾发布研报称，上市公司中国宝安(000009,股吧)在鸡西拥有石墨矿，宝安股价因此大涨。结果宝安公司公告澄清，公司并没有石墨矿，宝安股价因此又大跌。

在所有因参考研报而引发的股价涨跌中，被掏走的，是投资者口袋中的钱。

谁的错？

2011年3月9日，天相投资顾问有限公司发布《彩虹股份(600707,股吧)：2010年实现扭亏为盈的研究报告》。研报称，2010年公司共生产 各类彩管704万只，销售彩管703万只，实现销售收入11.49亿元。2010年彩虹公司总共实现营业收入11.52亿元。彩虹股份已经真正成 为全球第五家国内第一家液晶玻璃基板生产企业。彩虹股份因此被给予增持评级。

就在3月初，天相投顾分析师李敬祖在股评报告会上公开推荐了彩虹股份，而王某夏某等众多股民参加了此次报告会。

根据分析师的推荐以及天相投顾的研究报告，2011年3月上旬，王某夏某高位买入彩虹股份。

张远忠向法治周末记者分析，2010年彩虹公司基本依赖彩管业务获得收入，并且这一市场并不景气。而天相投顾认为彩管业务量的下降可以由液晶玻璃基板和 OLED产品的业务量上升来弥补，但研报本身也预测了彩虹公司2011年在新业务上将只有相当于6条生产线的产能。在这些公开信息下，天相投顾仍然预计彩 虹股份2011年至2013年的每股收益分别为0.60元1.19元1.57元，而在2010年形势相对较好的情况下，彩虹公司基本上每股收益也才 0.02元。因此这样的增持评级不客观没有合理依据。

记者查阅了《关于规范面向公众开展的证券投资咨询业务行为若干问题的通知》，其中规定预测证券市场证券品种的走势或者就投资证券的可行性进行建议时需有充分的理由和依据，不得主观臆断。

张远忠认为增持评级结论不客观没有合理依据，违反了相关规定，理应承担相应责任。

据记者了解，曾经撰写这份报告的分析师目前已经离职。

王昕向记者强调，天相投顾后来又专门评审了这份研报，没有发现有问题。并不是每篇研报都要去做实地调查，这篇就是根据彩虹股份的公开信息做的专业判断。同其他研报一样，它也经过了公司的专项质量审核和合规审核。

研报不是投资建议。王昕说，投资决策时投资者自己作出的判断，任何信息可能都是这一判断的参考。我们并不应该对投资者的损失承担责任。

投资者王某和夏某相信研报而遭遇损失，难道是自己错了？那研报为谁而发？

我们的研报只卖给基金保险和社保基金这样的机构，并不向外免费公布，网上找到的研报并无我公司授权。投资者通过不确定渠道拿到一份研报时，分析师可能已 经根据上市公司信息宏观微观经济环境变化而调整出一份新的报告，因为单个投资者不是我们公司的客户，所以无法了解我们的调整。从这个角度说，公司也不该为 单个投资者损失买单。王昕说。

尽管如此，网上各大券商投资顾问机构的免费研究报告比比皆是。

可信性？

近些年，研报不实事件频发。分析师本该扮演市场观察者和参与者的双重身份，但在各种匪夷所思的事件中，投资者日渐质疑证券机构发布研报的真实性准确性和独立性。

作为一个分析师，往往业绩压力很大，公司会要求分析师每周出两篇研报，有时候明天让你去公司调研，后天就要你把报告出来。所以，一些不负责任或者根本没 有时间的研究员，看看公司资料其他机构出的研报，就能写出一篇报告出来。业内人士贺强(化名)告诉法治周末记者。

而从研报目前的盈利模式看，买方基金对卖方研报的影响如影随形。贺强说，很多机构是公司重要的客户，分析师写报告可定要给这些机构面子，有时券商出 具投资报告，还要对基金公司持有的重仓股进行适当的推荐，让普通投资者帮忙"抬轿"。同时，基金也会给券商打分，在分红的时候作为参考。在这种等待分红的 心态下，研报的独立性可能会稍有偏颇。

而在贺强看来，分析师要去上市公司真正搞点料，也同样难上加难。更实际的问题是，上市公司才是分析师的"老大"，分析师能不能有饭全靠上市公司。上 市公司并不是一定要接待分析师的，有时候就公开日一两天接待券商，别的时候大门一关搞生产，根本不让你进，和记者的待遇没什么两样。贺强笑道。

这种情况下，一个分析师通常会跟一个上市公司好几年。直到关系很熟络，公司才会透露一些新动向和信息，告诉分析师明年公司要上什么项目或者有什么业绩，这些才能成为分析师研报中与众不同的亮点。

去调研并不是都能见到董秘的，有时候碰到的是上市公司里一个不懂行的人，他可能告诉你的信息不专业，或者项目并不在股份公司而在集团公司里，这时候研究员如获至宝的"新料"可能并不准确，乌龙研报也有可能是这样出来的。贺强对法治周末记者说。

谁来管？

分析师的话语权对市场有影响，但如果分析师都不能保持独立，必将助推市场的混乱。

上市公司会因虚假陈述承担法律责任，研报失实本质上也是一种虚假陈述。无视此种行为，无异于放纵市场的违规。前述业内人士陈先生如此认为。

中国政法大学证券法教授王光进则认为，在诸多研报不实事件中，券商也难辞其咎。券商为了实现利益最大化，利用研报，诱导投资人以实现自身利益最大化的情况是存在的。

但遗憾的是在各种利益纠葛之下，目前尚未有券商因研报问题而受到处罚。张远忠说。

目前，天相投顾研报一事也双方争执不下，但却没有清晰的责权界定方式。

之所以出现这种情况，原因之一是相关法律法规的可操作性不强。虚假陈述等明显的错误比较好查证，但是夸大陈述等很难界定。我建议对夸大陈述等问题进行量 化，并对造成的结果进行量化。比如规定清楚夸大陈述的程度等级，并结合夸大陈述引发的相应后果的严重性，对研究人员和券商予以行政处罚。在对券商认定虚假 陈述并进行行政处罚的基础上，股民也能据此对券商提起诉讼，追究其民事责任。王光进说。

不过，业内人士陈先生认为，仅责怪分析师并不公平，应该规范的是分析研究程序，应该为分析师提供更好的研究条件和生产空间。

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